对于利率下行配景下债券买卖战略的思考

起源：金融街廿五 作者：郭强，建行金融市场部 2024年最后一个买卖日，10年期跟30年期国债收益率以年内最低点收盘。2025年第一个买卖日，重要限期国债收益率再次年夜幅下行，10年期国债收益率曾经迫近1.60%的程度，30年期国债收益率也下行至1.9%以下的程度。在这种低利率增强单边的配景下，对债券市场投资买卖者而言，2025年以什么样的战略参加市场呢？ 成绩导向动身，2025年以什么样的战略参加债券市场，是买入持有仍是波段操纵或是张望，取决于2025年的债券收益率走势，是下行仍是下行，是单边仍是震动。 自2020年11月尾以来，中国10年期国债收益率以近乎单边下行的状态连续了4年多的牛市行情。债券市场参加者多为机构投资者，较股市投资者绝对感性，但也会招致战略的趋同性比A股投资者更为重大。在这一长达4年多的债牛行情中，无论是设置型机构仍是买卖型机构，少数均已采用拉久长期的持仓战略。对2025年战略制订而言，最年夜的扰动起源于如下多少个要素：一是10年期国债收益率曾经跌入1.6%以内，30年期国债收益率也下行至1.9%以内，而从经济基础面跟投资者反应来看，2025年政策利率仍有40-50bp的降息预期，以10年期国债为例，以后的迷惑是1.6%的收益率能否曾经完整订价了这50bp的降息？假如曾经订价，那么后续收益率持续年夜幅走低的概率就会年夜年夜增加；假如不订价，那么10年期收益率就有可能向着1.4%乃至更低的点位前进。二是汇率可能对利率的扰动。现在国民币对美元在7.33阁下，而美国新一任入选总统特朗普行将上任，其家喻户晓的强美元立场自身就会对国民币汇率形成较年夜承压，若利率下行招致中美利差持续走阔，响应国民币的升值压力会更年夜。这是市场参加者对利率能否会持续下行的最年夜困扰。三是2025年的债券供应能否会招致收益率回调。其逻辑链条是债券刊行超预期，招致资金面缓和，进而招致收益率曲线下行。但从以后的货泉政策基调看，适度宽松的货泉政策象征着资金面很难呈现较长时光收紧的情形，即使可能呈现长久的稳定，从2024年的情形看，也会很快被设置的资金买下去。至于2025年的通胀程度，对利率构成强支持的概率并不高。 基于以上的困扰，本文将给出如下断定： 第一，以后的利率程度曾经在必定水平上订价了2025年的降准降息。2024年11月下旬起，10年期国债收益率呈现了一波疾速下行，究其起因，重要是市场对12月的中心政治局集会跟中心经济任务集会出台宽松政策的预期。而这些宽松政策里就包括了降准降息等，并且偶合的是，10年期国债收益率这一波疾速的下行幅度也是50bp，与市场预期的降息40-50bp重合。但假设2025年降息50bp，那么10年期国债收益率能否也就只会下行50bp？谜底能否定的，这点很轻易从汗青走势就做出演绎。收益率变更的偏向跟大略幅度取决于货泉政策，但收益率变更的极值取决于市场的情感。而以后市场情况下，无论是货泉政策的立场，仍是微不雅主体的现实感触，均指向收益率的下行。 第二，汇率对利率的扰动，能否会扰动收益率的走势。特朗普上任招致的强美元，以及中美利差走阔，可能会招致国民币的升值压力更年夜。然而否象征着政府为了缓解国民币升值压力而采用绝对较紧的货泉政策，进而对收益率走势形成扰动？咱们以为，此变乱产生的概率绝对较低。只管政府对国民币汇率维稳的立场长短常坚定的（潘功胜行长1月在第十八届亚洲金融论坛夸大坚定防备汇率超调危险，坚持国民币汇率在公道平衡程度上的基础稳固。），但其可用的东西（旁边价、跨境融资微观谨慎调理参数、离岸国民币央行单子等）较多，在降息周期反向上调政策利率并不是一个好的措施，也会给市场预期形成凌乱。因而，汇率对利率可能不会呈现较年夜水平的扰动，大略率是在利率下行期，延缓其下行的幅度跟节拍。 第三，供应能否会招致收益率回调。2025年当局债券供应相较2024年的增量空间重要会合在个别国债、特殊国债跟处所专项债。个别国债方面，依据咱们对微观的测算，估计2025年GDP增速应到达5%右侧0.1-0.2个百分点，GDP平减指数涨幅1%阁下，依照这一成果，2025年GDP约140万亿国民币，假如赤字率依照4%部署，那么估计赤字范围将为5.6万亿，比2024年高1.54万亿。特殊国债方面，总量上的中性格形下，特殊国债可能刊行2-3万亿，重要用于年夜型国有银行注资跟“两重两新”建立，较2023年的1万亿多出1-2万亿。处所专项债方面，2024年依照3.9万亿元部署，但斟酌到处所收储跟地皮贮备等新增用处，2025年新增专项债范围至少多出5000亿元，可能会部署在4.5万亿阁下。别的须要阐明的是，2025年已提前部署好的2万亿置换债不在上述范畴内，且这局部范围与2024年持平，暂不作为增量斟酌。综上，2025年当局债供应的增量比拟2024年可能在3万亿阁下。但斟酌到央行从2024年8月开端购置1万亿国债，买断式操纵也购入必定量的处所债，2025年估计年化买债或也会到达2万亿以上，因而，供应对利率走势的打击可能并不年夜。 对上述三个怀疑有了大抵断定，那么2025年的买卖战略就基础清楚。在断定收益率下行慷慨向稳定的情形下，对持仓机构而言，拿住仓位就是最好的战略，在趋向预判不产生偏向性转变的情形下，设置好止盈线即可。对持币机构而言，拿到充足的仓位才是事不宜迟，合适年夜涨年夜买、小涨小买的战略。事实傍边，少数买卖机构均为既持仓又持币的状况，个别而言，须要在收益跟危险之间做出衡量，在保障底仓的同时，能够在收益率下行的阶段买入实验波段操纵。但须要留神节拍的把控，因为赢利盘较年夜，且存在必定的羁系危险，若收益率呈现超预期下行，可能会招致赢利盘涌出而形成必定水平的踩踏。总体来看，2025年的债市持续保持牛市的概率较高，买卖战略以绝对踊跃更为公道。 别的，战略也并非是情随事迁的。无论是经济基础面、政策、仍是其余要素（如地缘政治、中美关联走向等）都市产生超预期的变更，以稳定应万变显然并分歧理。从现在已有的迹象看，前面需重点存眷的点包含：一是一二线年夜都会商品房价钱的边沿变更及趋向，这是对收益率走势影响较为要害的要素；二是特朗普对中国政策的现实影响；三是海内花费能否呈现超预期的回暖。 新浪财经大众号 24小时转动播报最新的财经资讯跟视频，更多粉丝福利扫描二维码存眷（sinafinance）